潘向东 专访新时代证券首席经济学家潘向东：未来A股将是长牛趋势

11月30日，2019雪球嘉年华在广东广州举行。新时代证券副总裁、首席经济学家潘向东在接受本报记者专访时表示，近期经济短期有企稳迹象，但政策刺激下的经济企稳并非“真正繁荣”，也不是进入新的经济周期，经济长期下行趋势仍难改变。

在潘向东看来，有两种方式来提升经济增长率，一是提高企业的创新能力，二是城镇化拉动“再工业化”。

从资产配置的角度来看，潘向东认为股市会有长期牛市的机会，债券收益率会下降空。在“房住不炒”的大环境下，投资楼市的机会不大，难度加大。除了刚需，不建议投资者参与楼市投机。因此，未来投资者需要寻求高质量增长的新经济企业。

“从长期来看，经济增速下滑并不意味着股票市场好不了。股票收益率根本上由资本回报率决定，而影响资本回报率的不仅仅是经济增速，还有资本收入份额等因素。这也意味着未来A股的机会在于寻找高质量企业。”潘向东建议，投资者可以重点关注这两种类型企业的投资机会，一是高新技术产业中的企业，二是在资本市场集中提升过程中寻找高质量企业。未来A股市场将会是一个长牛趋势。

对于外资进入a股，潘向东也给出了自己的看法。他预测，到2019年底，海外基金在中国持有的a股市值将超过国内公募基金市值。

“未来5年，假若以目前的静态外推预测，海外资金合计将持有A股市值超过6万亿元，届时将超过国内公募基金、保险与社保基金合计持股总市值，边际上对A股定价形成较大影响。”

近年来，随着国内热钱和个人投资者的不断离场以及外资的加速流入，a股的投资者结构也在发生变化。

潘向东指出，长期而言，投资者结构的变化带来市场风格的转变，未来投资者在选择标的时，可能会给公司长期业绩表现赋予更高的权重，在这个定价体系中，龙头公司以及科技、消费企业可能长期受青睐。

关于资本市场改革，潘向东认为，创业板将于2020年接替科创板，未来将是中国注册制改革的主战场。

“创业板和科创板将形成补充错位发展态势，针对注册制，创业板可以优化上市门槛，探索进一步降低财务指标要求、取消盈利指标要求、扩大覆盖面等，为更多创新型、成长型中小科技企业提供资本市场支持；创业板在并购重组制度等方面进行深化改革，既避免创业板壳资源的炒作，又可以吸引很多创新型企业在创业板上市。”潘向东进一步解释称。

以下是潘向东接受本报记者采访的全文

本站：三季度GDP同比增速降至6%，创1990年以来新低，经济增速回落的原因是什么?

潘向东:首先，经济转型本身就意味着增速会下降，质量会提高。当前我国正处于经济转型时期，劳动力等生产要素成本上升，原有增长方式的投资回报率下降，传统的经济刺激措施不再使用，增速下降，质量提高。第二，之前改革的红利正在失效，比如之前的金融改革、房地产市场改革、国企抓大放小、分税制改革等。，以及后来中国加入世贸组织。在这些方面的共同推动下，我国经济迎来了快速发展，但目前边际效应正在下降。三是之前强刺激政策留下的后遗症。四是激励相容机制被打破，亟待建立。

本站：2020年的宏观经济环境会有所好转吗?

潘向东:目前，有一些短期经济稳定的迹象。一是产成品库存增速降至历史低位。如果需求不差，利润因PPI增速回升而改善，明年上半年可能开始新一轮补库存。二是库存周期略超前于制造业投资，明年制造业投资增速可能从底部缓慢回升。但由于本轮库存补货乏力，制造业投资增速有限。三是2019年底至2020年初全球经济可能企稳，对出口的拖累将减弱。低基数叠加，PPI将企稳反弹，出口不再明显拖累经济。四是基础设施投资逐步稳定。此外，明年财政政策可能更加积极，基础设施投资增速正在缓慢回升。第五，汽车产销两端都结束了持续两年多的下滑趋势。目前底部有复苏迹象，而汽车行业产销均领先名义GDP增速，说明宏观环境有所改善；第六，房地产的建设可能会靠近顶层区域，但建成后的持续恢复会带动相关产业链的景气度提升。也就是说，房地产市场具有较强的韧性，对经济有一定的拉动作用。

政策刺激下的经济企稳并不是“真实繁荣”，也不是进入新的经济周期，经济长期下行趋势依然难改。那么未来如何提升经济增长率，迎来“真实繁荣”？主要有两种方式。首先，提高企业的创新能力。缺乏强有力的科技发展，会受制于人，缺乏经济增长的持续性。未来中国将会更强调科技兴国。科技兴国需要资本支持，要打通闲置资本、海外资本与“高技术”研发之间的通道，最佳的选择当然是依靠资本市场，推动企业创新。

其次，城市化带动“再工业化”。虽然人口、资源、环境的压力难以缓解，科技创新也不可能一蹴而就，但作为转型经济体，中国的资源配置效率可以快速提升，从而快速提升经济实际和潜在增长率，其中一个重要途径就是城镇化。2018年我国常住人口城镇化率为59.58%，户籍人口城镇化率仅为43.73%。中国仍有大规模的城市化。在城镇化的带动下，中国工业化将进入下半场，劳动力空的配置将得到优化，从而实现供给和需求的双重扩张。

本站：近来随着国际主流指数纷纷加速纳入A股，外资跑步入场，你之前提过不要忽视国际资本带来的风险，这是基于什么逻辑?

潘向东:第一，外资短期流入快。目前，中国股票总市值约54万亿元，债券市场总存量约92万亿元，位居世界第一。外资占比普遍较低，但增速较快。截至2019年6月末，QFII和RQFII外资股在a股的总市值为14，130亿元，占a股自由流通市值的3.2%，明显高于2012年初的0.94%。其次，沪港通、深港通每日额度将扩大4倍，均升至520亿元；截至2019年6月末，沪深股通总成交额占a股总成交额的7.73%，对市场成交额产生重大影响；第三，通过加入MSCI和富时指数，增加海外投资者规模。其中，MSCI增持将带来6000亿元增量资金，纳入富时罗素指数和S&P道琼斯指数将带来5000多亿元海外增量资金。因此，预计到2019年底，境外基金在中国持有的a股市值将超过境内公募基金持有的a股市值。

未来5年，假若以目前的静态外推预测，海外资金合计将持有A股市值超过6万亿元，届时将超过国内公募基金、保险与社保基金合计持股总市值，边际上对A股定价形成较大影响。如果把外资当作资本市场的救世主，其实意味着把我们资本市场的定价权拱手相让，一旦出现外部环境不确定性，那么冲击的可能是国家金融安全和经济安全。

本站:投资者结构发生变化。中短期会对市场产生怎样的影响？

潘向东：投资者结构的变化，短期来讲，由于近几年国内游资和个人投资者不断离场，外资的加速流入会带来增量资金入场，海外中长线资金占比提高，成为近几年对A股市场影响较大的变量。长期而言，投资者结构的变化带来市场风格的转变，未来投资者在选择标的时，可能会给公司长期业绩表现赋予更高的权重，在这个定价体系中，龙头公司以及科技、消费企业可能长期受青睐。

本站:今年，科创板试点注册制正式落地，运行顺利。你对即将到来的创业板改革和注册制试点有何期待？会给资本市场的发展带来什么影响？

潘向东：2020年创业板将会接棒科创板，未来是我国注册制改革的主战场，首先将会鼓励中小科创企业通过创业板上市，有助于进一步降低科创企业进入资本市场的门槛；二是推动优质中小企业多元化融资，与科创板形成有机补充，进一步完善多层次资本市场建设；三是推动创业板企业实现优胜劣汰，推动创业板上市公司产业升级和产业链延伸的重要手段；四是创业板企业实施注册制，可以鼓励更多中小企业等优质经营性资产进入创业板，改善创业板资本市场结构，促进我国资本市场健康发展，对于契合国家发展战略、发展前景广的高精尖创新经济企业通过创业板上市，助推我国经济转型，实现经济增长的新旧动能转换，实现向高质量经济发展。

创业板成立十年来，促进了新企业成长，拓宽了中小企业融资渠道，开拓了风险投资空的发展，激发了民间资本的投资热情。但是，一些基础制度还需要完善。事实上，在科创板推出之前，创业板作为资本市场全面深化改革的先行者，就对注册制进行了制度性的探讨。目前，注册制在科创板的试点初步成功，因此在这种情况下，注册制得以推广，有助于促进经济，尤其是中小企业的融资救助。当然，创业板改革需要实行注册制，完善注册制的相关配套措施。因此，提高创业板信息披露水平的制度需要进一步完善。

创业板和科创板将形成补充错位发展态势，针对注册制，创业板可以优化上市门槛，探索进一步降低财务指标要求、取消盈利指标要求、扩大覆盖面等，为更多创新型、成长型中小科技企业提供资本市场支持；创业板在并购重组制度等方面进行深化改革，既避免创业板壳资源的炒作，又可以吸引很多创新型企业在创业板上市。完善创业板投资者保护制度，保护中小投资者利益，将会为中小企业融资带来长期融资渠道；通过完善退市制度推动创业板优胜劣汰，提高资本市场推动经济转型的能力。

本站:2020年，除了创业板改革的预期，你认为资本市场的其他政策和制度会有哪些变化？

潘向东：以科创板、创业板并试点注册制是深化资本市场改革的突破口，因此目前推行科创板并试点注册制可以看做是新一轮资本市场改革的起点；资本市场将通过完善金融基础设施制度，一是加强资本市场基础性制度建设，市场化是资本市场改革的主要方向，未来将加强发行、上市、信息披露、交易、退市和投资者适当性管理等资本市场基础性制度建设，尤其是对于科创板试点的注册制，将逐步推向主板市场，健全我国新股发行审核机制和定价机制，通过完善上市公司的新股发行和退市制度，健全市场化进入和退出机制，真正实现资本市场自身的优胜劣汰，从而优化资本市场生态环境，提高上市公司质量，这是资本市场长期健康发展的基石。

二是资本市场对外开放是促进资本市场与国际市场接轨的切入点和突破口。资本市场对外开放，不仅有助于推动资本市场服务于具有市场、前景和技术竞争力的新兴经济体，为其提供精准、有效、低成本的金融服务，也有助于吸引更多海外长期资本进入，推动资本市场更好地服务实体经济。

三是引导更多的中长期资金尤其境外中长期资金入市，不仅需要吸引国内长线资金，包括国内的公募基金，保险资金、养老资金以及企业年金等，而且还包括海外机构的长线资金，这样有助于平抑市场巨幅波动，遏制市场短线炒作行为，同时也有助于倡导价值投资和理性投资，培育长期牛市格局，增强A股市场的国际影响力和吸引力，从而促进我国资本市场长期健康发展。

第四，完善法律体系。只有不断完善相关法律法规，加大对上市公司违法违规行为的处罚力度，系统解决金融业特别是资本市场违法违规行为成本低的问题，才能加强资本市场法制建设，为促进资本市场长期健康发展创造良好的法治环境。只有查不足，夯实资本市场的制度基础，弥补资本市场健康发展的漏洞，补齐资本市场的短板，才能为促进资本市场规范运行提供有力的制度保障。

本站：你认为2020年的A股市场会呈现怎么样的态势？延续震荡还是转熊为牛？

潘向东:从长远来看，经济增速下降并不意味着股市不会好转。股票收益从根本上决定于资本收益率，资本收益率不仅受经济增长的影响，还受资本收益份额的影响。这也意味着a股未来的机会在于寻找优质企业，建议投资者重点关注这两类企业的投资机会:一类是高科技行业的企业。二是在资本市场集中升级过程中寻找优质企业。a股市场将是未来的长期趋势。

本站：从大类资产配置的角度，你认为投资者应该从哪些方面来挖掘机会？在股票市场中有哪些主题或哪些行业可能成为热点和布局思路？另外，哪些时间窗口值得重点注意？

潘向东:从资产配置来看，股市会有长期牛市机会，债券收益率会下降空。在“住而不炒”的大环境下，投资楼市的机会不大，难度加大。不建议投资者参与楼市投机，只是需要的人除外。因此，投资者需要在未来寻求高质量增长的新经济企业。第一，高科技产业的增长可以带来更高的利润增长率。同时，新经济具有天然的垄断性，资本收益占比高于传统企业，这将进一步保证投资回报。这也是近30年来美国经济一直下滑，但美国实际资本回报率能维持在8%左右，美国股市表现不错的原因。

其次，我国人口众多、贫富差距较大，各种层次的需求都有，传统行业并不会向日本、韩国这样的小经济体消失。虽然整体行业增加值增速下滑，但是市场集中度提升、市场份额较大的企业，具有较强的加成定价能力，对工人薪资的溢价能力较强，资本回报率并不会随行业增加值增速的下滑而下滑，这样的企业也将为投资者带来工程师红利。

总之，未来投资者需要从高成长的科创企业以及高市场集中度行业的龙头企业之中寻找高质量投资标的，从而实现长期牛市的收益。短期春节前后，长期2020年实现小康社会均是重要的时间窗口。